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A 产业链利润分配失衡

烯烃作为甲醇的最大下游市场，单一客户体量大，议价能力强，因此烯烃价格走势在很大程度上左右甲醇价格。去年三季度甲醇价格大幅走高，造成华东外采甲醇的MTO装置亏损，叠加乙烯价格振荡走低，华东乙烯与甲醇的比价显著走低，至11月5日仅为2，触及6年低点。这表明在甲醇制聚乙烯的成本端，甲醇的竞争力已大幅弱于乙烯，从而形成了极强的替代效应。

然而，随着甲醇价格走低，华东乙烯与甲醇的比价快速修复，截至1月18日为2.55，虽然较年初的2.73小幅回落，但已接近2018年的均值2.67附近，对甲醇的利空影响已经消除。

丙烯走势较乙烯偏强，从山东地区丙烯与甲醇比价的走势来看，2018年整体呈现振荡格局，12月二者比价逐渐攀升，并于今年年初达到3.83，创2016年9月中旬以来新高。虽然截至1月18日回落到3.57，但仍处于过去6年均值之上，整体走势亦显著高于过去3年同期。这表明自去年12月以来山东地区甲醇制丙烯装置的利润率整体处于高位，这将有效提升该类装置的开工积极性，加大采购力度，从而对甲醇需求形成提振。

聚丙烯作为在期货市场中与甲醇能直接构成上下游关系的品种，两者走势正相关性较强。可以看到，2018年三季度甲醇价格大幅走强，MTP的盘面利润持续创历史同期新低。随着后来甲醇期价的持续下跌，MTP的盘面利润快速逆转，并在去年12月一度触及1750元/吨的水平，创2016年9月以来新高。整体来看，自2018年11月下旬开始，MTP盘面利润持续创历史同期新高。截至2019年1月18日，以PP指数与甲醇指数计算的MTP利润为1344.16元/吨，仍显著高于去年同期的961.13元/吨以及过去4年同期均值的792.32元/吨。因此，从MTP的盘面利润来看，甲醇期价相较于PP期价存在长期低估的情况，有补涨需求。

当前，甲醇与产业链内部其他品种的比价偏低，说明甲醇下游利润良好。我们按照需求量配比权重，综合计算出下游的理论利润率。可以看出，自2018年四季度甲醇价格大幅下挫开始，甲醇下游综合利润率快速攀升，并在2018年11月持续创历史同期新高。虽然自今年年初开始高位回落，但整体仍显著高于过去5年的均值，表明下游生产利润良好，或对未来甲醇价格的上涨提供动力。

反观上游利润率情况却不容乐观。我国煤制甲醇理论利润率在2018年整体处于过去6年的相对高位，其中二、三季度长期处于历史同期的峰值水平。但四季度开始，我国煤制甲醇理论利润率大幅下挫，并于2018年年底亏损6.74%，创自2016年10月以来新低。今年年初虽有所反弹，但整体仍围绕在盈亏平衡线附近，且显著低于过去6年同期的均值水平。较低的利润率会打击生产企业的开工积极性，若低利润持续甚至恶化，将直接导致国内装置开工率下降，从而造成供应缩量。

综合而言，甲醇处于整个产业链的价格洼地，下游利润良好将对甲醇价格形成强势支撑，叠加上游利润处于低位，推动供应由宽松向偏紧转变。

B 短期供应压力较大

今年年初，国内甲醇装置开工率一度创历史新高至71.9%，截至1月17日小幅回落至70.97%，年内日均开工率在70.55%，同比分别上升11.98%及13.03%，作为对比，过去5年开工率的峰值仅在70.67%。因此，当前国内甲醇市场供应十分宽松。同时，随着春节临近，目前内地部分下游已经停工放假，需求面呈现萎缩趋势。

此外，年初以来，华东港口库存持续上升，截至1月17日，华东港口库存为51.6万吨，自去年四季度以来增长23.64%，同比增幅为44.57%，较去年峰值高5.66个百分点，处于过去5年同期的峰值，较5年均值高33.8个百分点。库存与各项数据相比均处于高位，表明港口市场供应亦呈现宽松格局。目前，短期供应压力较大，或将继续压制甲醇价格。

综上所述，短线来看，当前甲醇供应面依然宽松，国内甲醇装置开工率高企以及华东港口库存处于历史高位，均从供应面对甲醇价格形成压制，这也是造成甲醇价格在产业链内部明显低估的关键原因。不过，从去年圣诞节以来，原油价格持续反弹，涨幅27.91%(WTI)，受此带动，甲醇期价亦录得了9.62%的涨幅。但甲醇价格大幅反弹的时机未到，在供应持续宽松的背景下，春节前甲醇期价还有一跌。

中线而言，若国内煤制甲醇生产利润继续恶化，则开工率将出现明显下滑，从而缓解港口的库存压力。另外，甲醇价格低估情况依然存在，产业链利润也有从下游向上游过渡的压力，且大概率通过甲醇价格的上涨来释放。

C 2月甲醇市场或回暖

2018年10月，我们曾用PMI分项指数中的出厂价格与主要原材料采购价格之差来预判由于制造业利润的恶化，上游资源类商品价格将大幅下跌。那么，随着下跌行情的兑现，自2018年11月开始，该类指标开始修复，并在12月加速回升。

PMI(出厂价格-主要原材料采购价格)季均值的变化领先于郑醇指数月收盘价涨跌季均值3个月，趋势吻合度极高，郑醇指数月收盘价或将从2月开始显著上移。

2018年10月，我们曾根据由产业及宏观数据处理之后构成的领先指标成功预测了四季度甲醇价格的大跌，而随着时间的推移，根据当前的领先指标，甲醇期货价格已经进入下跌尾声，走势将开始反转。我们认为即将来临的上涨周期持续时间约两个月，至2019年一季度末进入涨势尾声。