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　　炼化业务增收不增利

　　分析头部聚酯企业2024年年报可以发现，上游炼化业务与下游化纤业务呈现出显著的盈利差异，炼化业务以增收不增利为主。

　　事实上，2024年石化产业整体处于深度调整的阵痛期。中国石油和化学工业联合会副会长傅向升表示，大多数石化企业乃至全行业都存在“增产增收不增利”现象，主要原因是产品价格处于低位。

　　翻开东方盛虹2024年成绩单，总营收占比20.23%的炼油产品营业收入较上年同期下滑4.05%，毛利率较上年同期下滑5.30%。其下属子公司盛虹炼化则成为当期最大亏损主体。其年报明确指出，受国际原油市场价格波动、石化行业下游需求偏弱等多重因素影响下，公司部分产品价差收窄导致炼化业务亏损，致使公司整体盈利能力下滑。

　　而另一聚酯龙头恒力石化，其炼化产品毛利率较上年下跌5.4%，炼化业务总体也是增收不增利，但其却以年度总营收2362亿元的“战绩”稳坐聚酯头部企业的头把交椅。这或许是全球最大PTA生产基地为其带来的逆势上扬的底气。

　　恒力石化的业务主要包括炼化、PTA、聚酯与化工新材料三大板块。公司PTA产能达到1660万吨/年，是业内技术工艺最先进、成本优势最明显的PTA生产供应商。在炼化产品毛利率下降的情况下，PTA的营收毛利率增加了4.75个百分点。在PTA生产量比上年增加16.56%的情况下，库存量比上年大幅降低61.75%。

　　近年来，我国PTA产能持续扩张，导致市场竞争加剧。根据《中国石化市场预警报告(2023)》数据，2023—2027年大量PTA产能投产，国内PTA处于供大于求状态。供需矛盾导致产品加工费空间被大幅压缩。而技术密集型和技术先进的大型PTA生产商基于成本优势抢占市场先机。金联创分析师邱倩倩认为，对于大型供应商而言，即使PTA生产亏损，仍可通过上下游盈利来弥补，这也加剧了行业的优胜劣汰。

　　在炼化业务总体“增收不增利”的情况下，大型PTA生产商凭借坚挺的韧性，在产业链上游呈现出较好的盈利表现。

　　化纤龙头营利双增

　　上游炼化业务承压而位于聚酯产业链下游的化纤业务却呈现营收、利润双增的走势。

　　2024年，随着国内经济复苏、需求释放，纺织服装行业率先迎来复苏，带动化纤需求增长。国家统计局数据显示，2024年全国规模以上化学纤维制造业企业营业收入同比增长5.7%，利润总额同比增长33.6%，化纤行业景气度稳步复苏。

　　桐昆股份、新凤鸣等头部化纤企业均实现了营收与净利润的双增长。

　　桐昆股份2024年度业绩报告显示，公司去年营业收入同比上升22.59%，归母净利润同比上升50.8%。值得关注的是，该公司是国内涤纶长丝龙头企业，产能和产量位居全球第一，在国内聚酯涤纶长丝市场占有率超过28%，在国际市场占有率超过18%。

　　同为国内化纤行业龙头企业的新凤鸣集团在年报中表示，截至目前，公司涤纶长丝产能为805万吨，涤纶长丝的国内市场占有率超过12%，是国内规模最大的涤纶长丝制造企业之一;涤纶短纤产能为120万吨，是目前国内短纤产量最大的制造企业。公司2024年营业收入同比增长9.15%;归母净利润同比增长1.32%。

　　2024年国内社会消费品零售总额同比增长3.5%，线上零售额增长7.2%，带动聚酯产品在纺织服装领域的需求增长。同时，叠加海外市场表现强劲，2024年中国聚酯行业出口总量达1287万吨，同比增长15%。

　　中基宁波聚酯事业部高级研究员黄璐表示，化纤业务既增收又增利是企业走出差异化路径的结果，展示了化纤行业高端化、差异化、智能化的转型成效。

　　聚酯产业将结构性复苏

　　未来聚酯产业链走势或将迎来新一轮见底回升的过程。中粮期货分析师陈阵认为，在国内政策落地以及海外进一步补库的提振下，短纤、长丝领域可能成为新一轮周期的引领。

　　浙江明日控股集团股份有限公司聚酯部商品经理朱建威认为，2025年聚酯产业将呈现“结构性复苏”特征。从产业链传导看，尽管PXN(PX与石脑油价差)与PTA加工费持续承压，但成品端的长丝、短纤等领域利润维持高位，形成“上游挤压、下游增效”的利润再分配格局，带动产业景气度稳步回升。

　　国泰君安分析师贺晓勤进一步研判，得益于国内经济稳步复苏、消费市场持续回暖，需求端将对聚酯产品形成稳定支撑;供给端的聚酯产能增速显著放缓，短纤、长丝等主要产品新增产能有限，尽管PTA产能增速仍较高，但供需结构正在持续优化。随着产业集中度的提升，聚酯龙头企业依托规模、技术及成本优势将持续扩大竞争壁垒，有望带动行业整体盈利能力改善。

　　值得一提的是，从已发布的一季报来看，部分聚酯头部企业业绩表现良好。如东方盛虹2025年一季度归母净利润同比增长38.19%;新凤鸣一季报归属于上市公司股东的净利润同比增长11.35%;桐昆股份一季报归母净利润同比上升5.4%;荣盛石化一季报归母净利润同比增长6.53%。这在一定程度上印证了聚酯产业景气度回升的观点。

　　在中信建投期货分析师李思进看来，聚酯龙头企业依托全产业链协同、高端化产品布局，市场份额持续扩张，议价能力增强，盈利韧性有望逐步增强，而中小企业受成本波动与低端产能挤压，生存压力进一步加大，行业落后产能将加速出清。